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大马经济转型中系列107

大马经济转型中系列107

若把由马来西亚政府担保的连带债务(包括政府对官联公司和非关联公司的债务担保)计算在内,政府债务水平实际上已经超过国内生产总值(GDP)的70%水平。

一旦爆发私人领域债务危机,公共财政状况处于吃紧状态的马来西亚政府,是否有足够能力应付这波危机,存在很大的疑问。

1990年代的亚洲金融危机,很大程度上也是因为私人领域过度举债投资和信贷泛滥,尤其是靠短期外债来融资国内投资和消费,而导致东亚经济体深陷经济危机之中。

从亚洲金融风暴中,我们看到几乎所有东亚新兴经济体,普遍上都存在过度投资/产能过剩和资产泡沫化的情况。

这些过剩投资和消费,主要依靠大量的私人、短期性的短期外债来支撑。

这可以从许多亚洲经济体如泰国、印尼和马来西亚的庞大经常账赤字中反映出来。

经济荣景掩盖问题

东南亚国家如马来西亚、菲律宾和泰国,在当时虽然明显存在国内信贷过度泛滥的情况,但90年代的经济荣景把这一切问题掩盖下来。

当亚洲金融危机爆发时,过度举债扩张的企业面对倒闭、缩减规模和裁员,而股市和房产泡沫化破灭导致许多人背负巨债、倾家荡产。

值得一提的是,马来西亚政府在亚洲金融危机爆发前的6年,曾维持财政预算盈余和低政府债务。

在没有接受国际货币基金组织(IMF)的援助方案下,政府依靠90年代经济全盛时期累积的公共财政盈余扩大政府支出,制造有效需求,并积极插手国有化或拯救企业,让马来西亚经济迅速反弹,比其他东南亚经济体更快摆脱衰退危机。

在后亚洲金融危机时代,马来西亚政府也依靠财政赤字和举债来扩大公共开支,取代一蹶不振的私人领域(国内私人投资和外资直接投资在2000年至2008年之间的平均年复合增长率只有1%),成功撑起内需和经济增长。

另一方面,包括马来西亚在内的亚洲经济体,在吸取金融和货币危机的教训后,积极重整银行体系、削减短期外债,并通过出口导向型经济模式,把经常账赤字转变成盈余,从中累积庞大的外汇储备金。

亚洲金融风暴重演?

虽然亚洲经济体的整体财政状况,比1997亚洲金融风暴时期更加稳固,但近年来私人领域的债务状况,包括企业债务和家庭债务高企水平,开始拉起警报。

实际上,不少观察家已提出,在信贷极度宽松和超低利率环境下,亚洲区债务水平不断攀升,不排除1997亚洲金融危机可能重演(尤其是私人领域过度信贷引发的危机)。

在2008年全球金融危机爆发之前,利用信贷杠杆效应来支持企业迅速扩张和民间消费膨胀,进而制造经济繁荣景象的欧美国家,让出口导向的亚洲经济体从中受惠,加上金融领域的自由开放与亚洲资本市场的深化发展,鼓励私营企业发债扩充业务,并支撑亚洲区国内消费信贷的扩张。

即使在全球金融危机爆发后,欧美日等发达经济体先后推出大规模货币宽松政策(印钞措施),为亚洲注入庞大的廉价资本,加上中国全面加速经济发展撑起全球经济增长,让亚洲经济体的经济荣景得以延续。

这一情况形成一个强烈的对比。自2008年全球金融危机以来西方企业开始启动去杠杆化进程,反观亚洲企业却在这段期间不断加大杠杆。

根据渣打银行(Standard Chartered)的估算,2007年不包括日本在内的亚洲各国,平均企业债务对国内生产总值(GDP)比例为76%。这一比例在2012年已飙升至97%的水平。此外,印尼、马来西亚、泰国和韩国等亚洲经济体的企业债务占总债务的比例最高。

中国放缓冲击马印

然而,步入2013年以来,所谓的“亚洲经济奇迹”开始浮现微妙的变化。中国经济显着放缓,导致全球需求出现一个大缺口,尤其是对全球原产品或大宗商品的需求大幅萎缩,导致原产品价格大跌,原产品市场大牛市告一段落。

近年来因欧美经济低迷,依靠中国对原产品的庞大需求来支撑出口市场的亚洲新兴经济体,如马来西亚和印尼,显然受中国经济放缓的冲击最为严重。

更糟的是,欧美日等发达经济体的复苏步伐比预期来得更缓慢,无法填补中国经济放缓留下的缺口,令这些亚洲出口型经济体雪上加霜。

企业债务风险恶化

在亚洲各经济体明显走弱之际,劳动力成本上升和国内竞争加剧等因素,开始侵蚀亚洲企业的利润,但亚洲企业主要靠债务支撑的资本开支却没有减少。这意味着,亚洲企业的债务违约风险正在逐渐恶化。

值得注意的是,在亚洲,因风险走高而未获评级的企业发行债券的比例也处于不断上升的趋势。

法国农业信贷银行(Crédit Agricole)的数据显示,亚洲企业今年以来发行的美元债券中,有11%来自未获评级的企业,比2012年全年的8%比例来得高。

另一方面,亚洲企业近年来也明显改变融资手段,从传统的银行贷款走向发债融资,而且越来越多企业债券以美元计价。

根据汇丰银行(HSBC)的统计数字,亚洲各国企业债券的规模已达到银行对企业贷款的三分之一比例。虽然有80%的亚洲企业债券以本币计价,但美元债券的比率正在快速上升。

这一趋势也为亚洲企业债券危机埋下一个定时炸弹。随着美国经济逐步复苏,美联储撤出量化宽松政策只是时间上的问题。

经济学家和市场分析师普遍预测,美联储很大可能会在2014年开始启动退场机制。

这意味着全球超宽松信贷周期和超低利率环境即将结束,在发达经济体的利率前景看涨和全球游资或流动性开始收紧的大趋势下,亚洲企业的债务违约风险正在一步步扩大。

国际清算银行就提出警告,随着美元利率上升和一度宽松的流动性开始蒸发,亚洲企业偿还债务的难度将变大。

利率回扬 家债现危机

除了亚洲企业债务暗藏危机,亚洲区经济体的家庭债务近年来也显着攀升,尤其是亚洲区房产价格持续飙升,导致家庭债务恶化,到了令人担忧的地步。

国际评估机构———标准普尔公司(S&P)在11月份发表的一份报告显示,亚洲家庭债务水平普遍上处于居高不下的情况。

比方说,马来西亚的家庭债务对国内生产总值比例高达81%,泰国和新加坡的比例则分别为77%,至于韩国的家庭债务比例则达75%。

标准普尔更在报告称,亚洲家庭债务不断飙升,与此前引发美国次贷危机和全球金融危机的私人领域过度借贷情况存在相似之处。

实际上,亚洲家庭债务飙升,很大程度上与欧美国家实行的货币宽松政策所带来的巨大流动性有关。

该报告指出,马来西亚和泰国的银行体系,尤其容易因家庭债务失控而受到冲击,因为在家庭收入相对偏低的情况下,家庭债务迅速攀升将会加大债务违约风险,而银行对汽车、个人和无担保贷款的敞口大,更进一步加剧银行不良家庭贷款恶化的风险。

此外,新加坡和韩国的家庭债务水平也非常高。

一旦全球超低利率时代结束,利率开始呈上扬趋势,或者经济增长显着放缓导致失业率上升的情况,可能引发一场亚洲区的家庭债务危机。

政府财况成关键

究竟亚洲区经济体能否应付这波潜在的私人债务危机呢?

很大程度上取决于亚洲各国政府的财政状况。

对于财政健康良好和公共债务偏低的亚洲经济体而言,政府有足够松动的财政政策伸缩性来应对任何潜在的私人债务危机。

相比之下,那些处于财政赤字状态且公共债务高企不下的亚洲经济体,其政府或将因为缺乏公共财政伸缩空间,在面对私人债务危机的冲击时,很可能陷入束手无策的窘境。

政府财政改革势在必行

以马来西亚为例,家庭债务水平从2008年的60.4%,飙升至2013年3月的82.9%新高纪录,但同一时期的家庭收入增长水平却未见明显提高。

另一方面,马来西亚企业债务(包括公司债券和银行贷款)也以惊人的速度攀升,从2007年占GDP的79.9%,攀升至2013年的95.8%。

在私人领域的债务水平不断攀升之际,政府债务也同样在持续扩大。

自1997亚洲金融风暴后,马来西亚政府在过去16年一直处于财政赤字状态,在入不敷出的情况下,大多时候必须依靠举债来维持政府开支,导致政府债务水平达到占GDP的53.8%水平,逼近55%的债务顶限。

若把由政府担保的连带债务(包括政府对官联公司和非关联公司的债务担保)计算在内,政府债务水平实际上已经超过70%水平。

一旦爆发私人领域债务危机,公共财政状况处于吃紧状态的马来西亚政府,是否有足够能力应付这波危机,存在很大的疑问。

正因如此,国际评估机构———惠誉国际,才会在今年7月下调马来西亚主权信贷评级展望。

因此,对马来西亚政府来说,推动财政改革措施,来改善政府财政状况和降低政府债务,已经不再是一种选择,而是一个必须做的事。

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