当前位置:主页 > I一生活 >大马经济转型中系列91 >

大马经济转型中系列91

一个可持续性的经常账赤字,必须是用来为具有生产性的投资进行融资。传统上,通过外来直接投资(FDI)模式流入的私人资本,被视为具生产性的投资。

无论如何,资本很容易被替代,而且随着金融市场走向全球化,外来直接投资与其他资本模式之间的差别越来越模糊。


自2008/09年全球金融危机以来,亚洲新兴市场一直是全球游资的新宠。

在西方世界经济一蹶不振之际,借由欧美发达国家货币宽松政策(量化宽松)制造的庞大游资,在过去三四年不断涌入经济前景更为乐观的亚洲市场,尤其是亚洲新兴市场经济体,寻求更高投资回酬。

这也造就了“亚洲新世纪”的诞生。

然而,随着美联储主席伯南克宣布可能提早撤出量化宽松政策后,亚洲新兴市场最近几个月开始失宠,成为全球资金疯狂抛售的对象。

印尼印度表现最糟


MIDF证券追踪全球组合资金在亚洲股市的动向的资料显示,包括泰国、印尼、菲律宾和印度在内的亚洲四个新兴市场股市,在2012年的外资净流入高达313亿200万美元,但到了2013年8月底,外资净流入仅剩下80亿2800万美元。其中,以印尼和印度的情况最糟糕。

印尼雅加达综合指数在8月份狂跌至5年来的最低点,印尼盾也同时大幅贬值,而印度卢比汇率更创下历史最低,兑美元大幅贬值19%。

这两大亚洲新兴市场经济体的货币汇率,今年以来表现非常糟糕,在亚洲主要货币中垫底。

印尼和印度之所以成为全球投资者的目标,很大程度上与这两国疲弱的经济基本面,尤其是经常账赤字(Current Account Deficit)摆脱不了关系。

印尼和印度的经常账赤字创下历史新高纪录,再加上经济放缓和通胀压力抬头,导致这两个新兴市场遭投资者唾弃,因投资者担心,当美联储开始撤出量化宽松政策后,在全球游资收紧的情况下,这两个国家如何能够为其经常账赤字融资?

印度印尼成重灾区

新加坡星展银行(DBS)最近发布一份研究报告指出,虽然不少针对有关循环性(Cyclical)与结构性(Structural)的论述认为,两者之间是互不相关的,但实际上并非如此。

新兴市场经济体现在可能进入一个循环性经济下滑周期,所以可以看到亚洲新兴经济体的经济成长放缓,但迟早总会见底反弹。

不过,这一循环性因素却把新兴市场的结构性问题完全暴露出来:全球资金从亚洲新兴市场撤出后,暴露了这些新兴市场的经常账赤字问题。

这一结构性问题在亚洲新兴市场过去几年的鼎盛时期,并不容易察觉到,因为全球过剩游资涌入亚洲市场,为这些面对经常账赤字的亚洲新兴国家提供充裕融资。

然而,一旦淹没亚洲市场的外资基金开始大举撤资后,就像退潮后的沙滩一样,所有结构性问题完全暴露在外。

近几年依赖全球游资为国内投资和消费融资,导致经常账赤字飙升的新兴市场经济体,深刻体现出这一窘境。

正因如此,目前背负庞大经常账赤字的印尼和印度,首当其冲成为全球资金撤出亚洲市场的“重灾区”,并不令人感到意外。

印尼的经常账赤字占国内生产总值高达4.4%比重,是该国自1997年亚洲金融风暴最大规模的经常账赤字,而印度的经常账赤字甚至更高,占国内生产总值高达5%比重。

必经历痛苦调整

除了亚洲新兴经济体之外,其他面对经常账赤字问题的新兴市场经济体,还包括土耳其、南非和大部分拉丁美洲国家。

可以想象,当量化宽松政策结束后,这些依赖西方发达国家的货币宽松政策,所制造的庞大游资来为国内消费与投资买单的新兴经济体,必然将经历一轮痛苦的调整。

经常账赤字等同危机

新兴市场面对经常账赤字的结构性问题,引起市场的担忧,并非没有缘由。历史经验告诉我们,经常账赤字往往与新兴市场的金融危机扯上关系。

1994-1995年的墨西哥危机、1997年的亚洲金融危机,以及1998年的俄罗斯危机,基本上都与经常账赤字画上等号。

投机性资金或热钱大量涌入这些新兴市场,创造高杠杆性的投资与消费繁荣期,缔造所谓的经济荣景。然而,一旦热钱撤离或干枯后,这些新兴市场经济体立即陷入金融/经济危机之中。

OECD发展中心在1998年,也就是亚洲金融危机后期发表的一份研究报告———《可续性与过剩的经常账赤字》中指出,1995年的墨西哥危机和1997年的亚洲金融危机体现出,即便在公共领域没有面对财政赤字的情况下,经常账赤字可以为政策决策者制造严重的问题。

在新兴市场经济体采纳市场导向改革政策(market-oriented reforms)的过程中,加强这些新兴经济体的投资魅力,进而成为全球投资(外资直接投资或组合投资基金)的焦点。

大量游资涌入,加大了经常账赤字过剩的风险。这导致新兴经济体决策者面对一个困境:究竟是接受还是拒绝大规模私人资本流入,所造成的经常账赤字。

关键问题在于,要如何区别经常账赤字是处于长期可续性的阶段,还是已经变成过剩/多余的情况。

该研究报告的结论认为,其关键不在于私人资本流入的规模有多大,也不关乎资本流动与国内生产总值之间的关系。

FDI资本须投资生产

一个可持续性的经常账赤字,必须是用来为具有生产性的投资进行融资。传统上,通过外来直接投资(FDI)模式流入的私人资本,被视为具生产性的投资。

这是因为:(一)外来直接投资主要以长期获利预期为考量,较少受短期市场情绪波动的影响;(二)外来直接投资可产生正面外溢乘数效应,譬如改善相关国家的生产功能;(三)外来直接通投资可招纳国内投资,从而刺激投资,而非制造消费;(四)在金融市场和外汇没有扭曲之下,外来直接投资还可对国民储蓄带来直接和间接(带动经济增长)的正面效应,长期内改善经常账平衡。

无论如何,资本很容易被替代,而且随着金融市场走向全球化,外来直接投资与其他资本模式(如组合投资资金)之间的差别越来越模糊。

比方说,外资可以直接在一个国家内设厂投资,或把资金直接投资在该国公共或私人界推动的发展计划(联营或纯粹注资),又或者把资金投资在特定发展计划或公司的债券或股票上。

这些外资可能是外来直接投资,也可能是组合投资资金。相较前者,后者存在很大的不确定性,甚至在热钱追逐短期利益的情况下,可能变成多余或过剩的经常账赤字。

收支不平衡 引发银行危机

另一方面,如果庞大的经常账赤字所带来的是私人消费的膨胀、银行系统的过度涉险与放贷、不稳定的货币升值,以及私人储蓄的大幅下滑,那幺,这样的经常账赤字可被视为“多余”或不需要的赤字。

这种多余的经常账赤字,最终往往演变成一场又一场的金融/经济危机。

一项学术研究显示,自1980年代开始,银行危机和国际收支平衡危机之间的关系越来越强。

该研究所得结果是:从1970年到1979年之间,25次国际收支平衡危机中,只有3次银行危机有关系。不过,从1980年到1995年之间,46次收支平衡危机中衍生出22次的银行危机。

1980年代开始盛行的金融开放/自由化,被视为是引发经常账赤字,随之而来的私人消费和信贷过度膨胀,从而演变成银行危机的关键因素。

从1997年亚洲金融危机中,我们可以看到,东南亚主要新兴经济体(包括马来西亚、印尼、泰国和菲律宾)普遍上存在不少经常账赤字相关的结构性问题。

譬如说,泰国和马来西亚背负庞大的经常账赤字、印尼和泰国累积大量的私人、短期性、没有护盘的外币短期外债、几乎所有东亚新兴经济体陷入过度投资的情况(这可从泰国和马来西亚的庞大经常账赤字中反映出来),以及马来西亚、菲律宾和泰国存在国内信贷过度泛滥的情况。

尽管东南亚新兴市场的这些结构性问题一直存在,但在1990年代的繁荣巅峰时期完全被忽视。当亚洲金融危机爆发时,这些躲藏在经济荣景背后的结构性问题才一一浮上台面。

为您推荐